Europa ante la encrucijada griega

 Jorge Fabra es economista y miembro de Economistas Frente a la Crisis

Grecia, cuya economía supone aproximadamente el 2% del PIB de la zona euro, está estancada en un círculo vicioso de insolvencia, baja competitividad, una balanza por cuenta corriente fuertemente deficitaria y una recesión que se extiende ya 3 años (según las últimas previsiones de la OCDE, el PIB de Grecia caerá el 5,3% en 2012 y el 1,3% en 2013, siempre que se mantenga dentro del euro). El PIB griego se contrajo en 2011 de manera acusada debido a las políticas fiscales contractivas y la debilidad de las exportaciones. De acuerdo a la OCDE, el output caerá aun más hasta la segunda mitad de 2013, momento a partir del cual se espera que la consolidación fiscal se suavice ligeramente y las medidas de liberalización tengan efectos positivos sobre el crecimiento.

La economía griega tiene problemas de solvencia en tres frentes distintos: el sector exterior, el sector público y el sector financiero. El primero de ellos refleja la baja competitividad de su estructura productiva, que le lleva a presentar un déficit por cuenta corriente del 10% de su PIB, análogo a la economía española en 2007, máximo punto de la burbuja. En un contexto de fuertes tensiones en los mercados de capitales, la financiación de este déficit exterior se convierte en el mayor desafío de la economía griega. En segundo lugar ha de hacer frente al problema  de sostenibilidad de sus cuentas públicas, tanto en la vertiente del saldo presupuestario como del ratio de deuda pública sobre el PIB. A pesar de los avances en el proceso de consolidación fiscal, Grecia todavía presenta un déficit primario del 2% que continuará aumentando la deuda pública. Finalmente, Grecia se enfrenta a problemas de iliquidez e insolvencia en su sector financiero debido a la alta exposición a su deuda soberana y a la creciente fuga de depósitos. En los 9 primeros días de mayo se estima que se retiraron más de 2.000 millones de euros, frente a una media mensual de 3.000 millones en los últimos 12 meses.

Recientemente, algunos analistas han señalado que la única forma de romper ese círculo vicioso es a través de un proceso de impago ordenado y una salida del Área Monetaria Única, salida que debería ser coordinada por el BCE, la Comisión Europea y el FMI (la Troika), de tal forma que se minimicen los daños colaterales no sólo para Grecia sino también para el conjunto de la eurozona.

¿Es esta una opción viable? ¿Es la salida del euro un proceso sencillo? Vamos a ver cuáles son sus opciones dentro y fuera del euro y los problemas asociados a cada una de ellas. Veremos que no hay salida fácil y que ninguna de las dos parece a priori una solución sencilla, aunque sí adelantamos que tanto para Grecia como para el conjunto de la UE la mejor opción sería que Grecia permaneciese dentro de la zona euro.

Dentro del Euro, ¿Cómo podría Grecia recuperar su competitividad y así evitar un default ante la imposibilidad de financiar los desequilibrios exteriores que ahora presenta?

1-    La primera opción sería una fuerte devaluación del euro que permitiese una rápida ganancia de competitividad. No obstante, para que esta devaluación surtiese efecto, la política monetaria del BCE debería ser más agresiva, lo que parece una opción poco probable.

2-    Una rápida y acusada reducción de los costes laborales unitarios a través de reformas estructurales que promuevan un crecimiento de la productividad superior a los aumentos salariales. A pesar de los esfuerzos realizados y de los progresos conseguidos, es poco probable que la rápida ganancia de competitividad que se necesita se produzca por esta vía. Alemania tardó 10 años en recuperar la competitividad de esta manera tras la reunificación alemana, y desde luego Grecia no puede permitirse 10 años de depresión y de desequilibrios exteriores continuados, que serían difícilmente financiables.

3-    De la misma manera, una acentuación de la devaluación interna a través de una reducción adicional de salarios y precios es poco probable y, en cualquier caso, implicaría una fuerte caída del PIB a través de una mayor contracción de la demanda interna, que en los últimos cuatro años acumula una caída media anual del 6,5% (según el Economic Outlook de la OCDE, la demanda interna para el año 2012 se contraerá el 8% y el 2,9% en 2013). Una mayor devaluación interna es, por tanto, poco deseable.

nota: Marcados en rojo están los que exceden el límite. Fuente: Eurostat

Entonces, ¿es inevitable la salida del Euro? A la luz de los datos analizados y de las opciones planteadas, parecería que Grecia no tiene otra alternativa que salir del euro, y cuanto antes mejor, para recuperar competitividad y con ésta el crecimiento económico que le permita reducir sus desequilibrios internos y externos y acceder así a los mercados financieros internacionales. A su favor juega la experiencia Argentina, cuya economía entró en un ciclo alcista después de la devaluación.

Sin embargo, en este proceso Grecia y el pueblo griego sufrirían. Las pérdidas de capital que originaría una salida de Grecia del Euro (Grexit en la terminología que se está utilizando) en sus instituciones financieras serían muy graves. De la noche a la mañana, el valor en moneda nacional de los pasivos nominados en euros que mantienen el Gobierno griego, los bancos y las empresas se dispararía, llevando probablemente a la quiebra a muchas empresas y bancos y a una posible insolvencia del estado griego. Una Grexit, supondría una devaluación del Nuevo Dracma, cercana al 50%-60%, y el sistema financiero y la economía productiva, con una elevada exposición a la deuda soberana nominada en euros, entraría en default, al tener que repagar sus pasivos en euros cuando obtendría ingresos de su actividad productiva en Dracmas, recordemos, fuertemente devaluados. El desempleo, ya superior al 20%, aumentaría sustancialmente y la inflación se dispararía. No sería de extrañar que fuera necesario aplicar nuevas quitas al sector privado, como la auspiciada por la Troika.

Pero no sólo Grecia sufriría. El default griego supondría una descapitalización importante de las instituciones financieras europeas. Afectando de manera especial al BCE que según algunas fuentes mantiene una exposición a la deuda soberana griega superior a los 100.000 millones de euros. No obstante, las pérdidas que tendría que asumir la banca europea serían asequibles si hubiese voluntad política para ello. Sin embargo, el corta fuegos permanente con el que se ha dotado la zona euro, el Mecanismo Europeo de Estabilidad (ESM), el llamado fondo de rescate, no contempla en su tratado constitutivo, al igual que en su predecesor el EFSF (European Financial Stability Facility), la recapitalización directa a los bancos, sino que sólo contempla la posibilidad de otorgar préstamos a los estados miembros para que éstos recapitalicen su sistema financiero, con los consiguientes efectos sobre la deuda pública y, llegado el caso, sobre el déficit público. La recapitalización directa de la banca permitiría desvincular parcialmente la evolución de la deuda soberana de la situación del sistema financiero.

 El Contagio: la salida de Grecia no puede ser inminente

La economía real de la zona euro se ha ido deteriorando gradualmente a medida que los estados miembros adoptaban medidas de austeridad irracionales que no sólo han aumentado los desequilibrios fiscales, sino que hipotecan el crecimiento potencial de las próximas décadas, con recortes indiscriminados, no importa en qué área, pero de manera muy especial en educación y en I+D+i.

Los políticos griegos, también Syriza, saben que fuera del euro hace mucho frío y que su salida supondría un colapso económico y una inestabilidad política y social de incalculables consecuencias.

Pero Merkel, Junker, Barroso y Draghi también saben que si Grecia se viese forzada a salir del euro de manera precipitada en los próximos meses, el efecto contagio sobre el resto de las economía europeas, fundamentalmente las del sur de Europa, sería casi inevitable. Sí, es cierto que a través del primer rescate griego y de la posterior quita, los bancos alemanes redujeron su exposición a Grecia (en concreto la redujeron un 72%, hasta el 28% que corresponde a la participación de Alemania en el BCE, ¿fue Alemania también rescatada?) y que por tanto se verían menos afectados directamente por una quiebra del sistema financiero griego. Pero el problema no vendría tanto por el lado de Grecia como por el efecto contagio sobre España e Italia.

¿Por qué ligar la salida de Grecia del Euro con una posible ruptura de la propia zona euro? El sólo rumor de que se están imprimiendo Dracmas generaría tal caos y una fuga de depósitos tal que haría muy difícil una salida del euro ordenada. Sólo podría hacerse de manera sorpresiva, sin ninguna filtración, de la noche a la mañana. Los llamados PIGS ya sabrían a qué atenerse y, actuando como agentes racionales, sacarían sus ahorros de los bancos periféricos y los trasladarían a los bancos alemanes, holandeses, finlandeses,… Sólo con la imposición de estrictos controles de capitales se podría frenar la salida masiva de capitales. ¿Estamos preparados para ver cómo vuelve la policía a las fronteras y la limitación de transferencias bancarias internacionales vía Internet? Pero la imposición de controles de capitales en la zona euro significaría de facto el certificado de defunción de la unión monetaria: los euros de un determinado país ya no serían iguales a los de cualquier otro estado miembro.

De romperse la zona euro, el Marco alemán se apreciaría inmediatamente, perdiendo la competitividad que hoy les permite crecer y tener la tasa de desempleo más baja de los últimos 20 años. Y, desde el punto de vista político, Alemania sería acusada, con razón y por tercera vez en 100 años, de volver a destruir Europa. El BCE, por su parte, no estará dispuesto a quedarse fuera de juego voluntariamente. Si las medidas adoptadas por las autoridades europeas para evitar el contagio de la salida de Grecia no funcionasen, se podría producir una mayor ruptura dentro la zona euro, con enormes costes por todas partes.

 Conclusión

El coste de permitir una salida de Grecia del euro excede con creces a los posibles beneficios que pudiese tener, tanto para la economía griega como para el conjunto de Europa. Todo esto lo saben en Frankfurt, en Bruselas y, sobre todo, lo saben en Berlín. La salida de Grecia del Euro no será inmediata. No puede serlo.

Pero si se quiere evitar que un default Griego conlleve su salida involuntaria (a pesar de que no hay ningún instrumento contemplado en los tratados de la UE que permita expulsar a un estado miembro), son indispensables acciones que necesariamente pasan por una mayor voluntad política, que permita recuperar un concepto básico dentro de Europa, la solidaridad entre países, y que la mutualización del riesgo a través de la emisión de eurobonos se apruebe cuento antes; que se avance hacia una mayor integración bancaria que permita garantizar los depósitos de las instituciones financieras europeas desde una única autoridad supervisora europea; que la estricta condicionalidad que exige el EFSF/ESM no conlleve una austeridad excesiva; que los estados miembros apuesten por un Mecanismo de Estabilidad Europeo que tenga la capacidad de actuar como un verdadero cortafuegos, por ejemplo permitiendo la recapitalización directa de la banca y dotándole de la licencia bancaria para que pueda usar la emisión de su deuda como colateral ante el BCE y así aumentar la capacidad de préstamo y, finalmente, que el crecimiento, a través de un impulso fiscal en aquellas economías que se lo puedan permitir y una relajación de los periodos de amortización fiscal en aquellas economías con déficit excesivos, permita romper la encrucijada en la que estamos y que amenaza con romper no sólo la zona euro, sino la propia idea de Europa.

Jorge Fabra es economista y miembro de Economistas Frente a la Crisis

6 pensamientos en “Europa ante la encrucijada griega

  1. francamente excelente, de lo mejor y más claro que he leído sobre costes y ventajas de la salida del Euro de Grecia.

  2. Pingback: Europa ante la encrucijada griega

  3. Correcto todo lo que se dice.
    Y correcta la conclusión de que “el mal menor” es seguir con Grecia dentro del “club”
    Pero, sin pretensión de variar en un ápice el análisis, me gustaría explicitar otras tres cosas más.
    1 No sólo es que lo más razonable sea mantener a Grecia dentro del solar europeo; es que, en realidad, no podemos echarles “legalmente” y hundirles cortándoles la financiación, la luz y el gas. Sería tan escandaloso que ni la Sra. Mérkel o el Sr. Schäuble, se atreven a imaginarlo en sus más húmedos sueños.
    O sea: que no es que no queramos. Es que no podemos permitírnoslo.
    2 Con independencia de todos los cuadros, estadísticas, tablas y sesudas proyecciones que hagamos, o hagan los que se supone que entienden, la realidad (o al menos mi personal impresión) es que no se nos está contando la verdad sino lo que quieren que creamos y además, a la vista de los resultados, el “discurso” falla más que una escopeta de feria.
    3 Y, finalmente, y lo más importante, en todos estos planteamientos echo en falta a “la gente”, los ciudadanos, el cómputo de su dolor, el peso de su esfuerzo, el valor de sus ilusiones y esperanza.
    Sin ellos (y nosotros, los ciudadanos), el Sistema Financiero y hasta el mismísimo Sistema Métrico Decimal pueden irse a hacer gárgaras ya que para nada sirven.
    Quizá debiéramos contemplarlo, también desde ese punto de vista y perder el miedo a decir NO.
    Me queda la duda de qué harán los griegos dentro de un par de semanas.
    Pero no me quedan muchas dudas de que, si ellos no lo hacen, lo tendremos que terminar haciendo otros (nosotros, quizá) aunque con peores consecuencias.
    En fin, este comentario, aparte de reconocer la validez y claridad del análisis, sólo pretende ser una nota de sereno “optimismo”.
    Saludos.

    • Gracias por tu comentario Pedro.
      Respecto a tu punto 1., tienes razón, no podemos permitírnoslo y no hay ningún mecanismo legal para echar a un Estado Miembro de la zona euro. Lo cierto es que, aunque no nos lo podamos permitir, cerrar el grifo está sobre la mesa y casi cualquier abogado podría argumentar que si los partidos contrarios al bail out de Grecia ganasen el 17 las elecciones, significaría un “default event”, dando por roto el acuerdo firmado entre la troika, los EEMM y la República Helénica. Pero no, tienes razón, ni siquiera los más acérrimos radicales de la austeridad podrían hacer algo así.
      2. Suelo ser poco partidario de teorías de la conspiración. Creo más que lo que hacen es ideología, no economía.
      3. En este punto difiero Pedro. No porque no crea que los ciudadanos son lo que realmente importa, sino porque cuando los economistas hablamos de inflación, de desempleo, de devaluación interna, de costes laborales unitarios o de desequilibrios exteriores, en realidad lo que hacemos es hablar de personas.
      Tenía un profesor de macroeconomía en el Reino Unido que el primer día de clase nos preguntó “what is economics about?” hubo respuestas desde prices, expectations, equilibrium, etc. Nos lo volvió a preguntar al final del curso, el día antes del examen final. Entonces comprendí que “Economics is about reality”.
      Por eso los Economistas Frente a la Crisis queremos poner el pensamiento económico al servicio de los ciudadanos.
      Un saludo

  4. Pingback: “La Europa que queremos” Acto público con Alexis Tsipras y Economistas Frente a la Crisis | Economistas Frente a la Crisis

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